主持人：    

刘响东  尚信资本董事长

发言嘉宾：

金晓斌  上海时代经济发展研究院院长

骆宝程  信合利泽资产管理董事长

金朝晖  先锋国盛股权投资总经理

刘   冬 华夏人寿副总经理

王建宇  汇银资本董事长

跳出被“惯坏的思维”，防范风险是基础

刘响东：

我们这场圆桌论坛的各位嘉宾有来自于一线操盘的，有专注于行业研究的。都是私募界、金融界、资产管理界的前辈和精英，所以，首先有请金博士谈谈实战过程中对资管新规的理解和对未来的展望。

金晓斌：

事实上，资管新规最终的的初衷和目的就是防范系统性风险，这几年我们的金融发展的很快，乱象也一直存在。所以去年我们给国家写了两个议案，一个是减税的，还有一个就是成立国家金融顶层设计。

我觉得资管新规的影响和解读都非常的多，但回归到实际的应用上，我想请教两个问题。第一，在新规下资管行业、财富管理行业到底怎么做？原来的赚钱模式不行了，原来能干的、熟悉的不行了，那现在怎么做？

第二，资管新规下作为普通投资人，我们该怎么买产品？因为现在统一监管，大家都净值管理，那么多的财富管理机构都一样了；而且门槛比较高，把一般老百姓都排除在了这些行业之外，那么投资者到底怎么买？买什么产品？

刘响东：

金博士在研究所的时候对于证券制度的设计以及证券市场的发展都发表了非常多的文字，刚才提的这两个问题其实是很朴素的问题。围绕刚才金博士提出的问题，我想请骆总从你在一线市场操作的角度来谈一下你的见解。

骆宝程：

实际上刚才金博士提出的问题是传统的问题。大家看到资管新规，好像觉得中国的金融变天了，但是反过来看，五年前、八年前，在没有那么多金融产品的时候，我们同样要防控风险，现在突然一提就感觉好像不懂了。大家买房按揭，都有这个经历，买房子是不是要掏资本金？资本金掏了之后，银行是70%、80%地给你提供净值金融服务，而不是100%，都会做一些风险的防范，我们做金融的人不能把这个最基础的传统给忘了，这是基础，并不是说资管新规下来天就变了。

我们在第一线做产业基金的情况是，作为私募基金投资人不管任何心态，是作为股东发起也好，或是投资股权也好，必须要有资本金，项目要有净值。现在不准嵌套，不能担保，不能对赌，可是回到基本的原始测算项目上来看，虽然比以前辛苦，但是对市场评价今后销售可能产生的风险有多大，这就是所谓主动管理人要考虑的问题。所以说，不管我投了百分之多少的股权，它只是一个产品的设计，最终还是要回归本源，用本身所投的项目的股权获得基本收益。

刘响东：

因为我们也是做私募产业基金的，所以在业务中也可以感受到资管新规的前后变化，我们的理解是资金的路径和构成发生了变化。以前是大盘子根据资产的类别进行切割，可能80%投向固定收益，10%投向PE，10%投向产业市场。但是新规以后，就是什么样的投资人的钱要对应什么样的资产配置，而不是投入资金池大盘子，这是很重要的思想。

所以它本源上是由繁到简，把合格的投资人和符合的被投项目做对应。我知道金总是从实体企业出来的，做了很多的项目，新能源产业、健康产业都有，围绕项目来挖掘资产端，找到合格投资人方面想请金总来谈谈你的理解。

金朝晖：

从政策来看，现在取消了刚性兑付，还有保本保收益，这对无风险追求很强的人来说影响很大，但是对于有些风险意识的人来说，可以投向类似私募的项目。可是，现在我们在市场上做私募基金募资的时候反而发现很难，成本很高。

但这个行业总要生存，作为一个基金管理公司，它有三个方面的选择，第一，投资领域的选择；第二，投资团队的选择；第三，投资项目的选择。所以我们现在是在资金团队和项目上下功夫，但是为高净值客户服务的过程中，又有两点值得关注。第一，他们从常识来看，项目不亏，就愿意投你；第二，刚性兑付和保证收益又把投资人给惯出了一种惯性思维，我的钱一定安全。

因而，怎么向高净值客户说清，如何换换思路和思维方式来沟通这就成了重点。我觉得投资人和基金管理人之间应该要保持很好的沟通和充分的合作，包括团队与项目之间的信任与合作，都是很重要的。

久期被压缩后需要回避短期逆选择

刘响东：

我们知道资管新规中很重要的一条就是对理财产品的久期和被投资对象的久期的匹配，传统的做法都是做对冲的策略，五年期的收益率有8个点，但市场上可以拆到3.5个点的半年期的钱，就先借半年期的钱买八年期的债，到期后再借下一笔，通过不断地滚动获得长期债券的回报，这是很典型的策略。

但这有个有限的前提，具有流动性，基础资产有二级市场可以进行流动交易。然而还有一点就是过去大量的非标缺乏，这是很重要的问题。好在现在有一类机构，保险机构是长线的资金，所以我想请华夏人寿的刘总从保险投资者的角度来分享一下你的看法。

刘冬：

资管新规出来以后整个负债端压缩了久期，当下的时间段对于短期收益率的把握压力非常大，长期资产的配置现在没有做更多的安排。因为当下市场收益率很明显都归集在短期，这就形成了一种倒挂，对未来长期的走势很难把握，对负债端整个管理提出了很高的要求。所以我们现在轻资产反而配置得比较多，长期的负债端就拉长了。

其次是对负债端的业务结构提出了很大的挑战，因为久期非常长，大家在选择上就非常的谨慎。以前好卖的分红险大幅度下降，重疾类产品大家又配置的差不多了，所以对于整个负债端的市场发展是非常不容易的。

**，在资产端对于合格投资人的交易对手的选择也比以前更谨慎。刚兑的打破使得投资人在长期资产配置上确实非常谨慎，这就倒逼着我们对于交易对手的选择也同样的更谨慎。**导致整个市场发展在短期内的收益率被迅速拉高，长期收益率现在也没有一个标准。

我们也期待着短期内监管部门给我们更多的政策，刚才提到流动性管理，事实上在资产端、负债端的错配现象对于资产的选择是非常难的。同时，对于资本金的损耗和占用也非常大，所以在选择上很有必要重新评判后再配置。

刘响东：

保险机构是市场上非常重要的机构投资者，从各大类的资产配置项目上看，险资是走在**地位的。以前险资有两个传统的投向途径：一类是资产管理计划、股权管理计划，这个需要要很高的高层才能批；第二类是险资的产品，直接出资投向自投项目。

而今年围绕资管新规的前后，监管的格局也发生了变化，从一行三会到现在的一行两会，所以想再次请教一下刘总，在新的监管政策出来以后保险机构在资产配置上有什么样的变动？

刘冬：

从产品设计上来看，债券类计划和股权类计划都是国家政策允许的，但是实际操作阶段还是很难的。尤其是交易对手，打破刚兑对交易对手的选择基本上只能采取漠视的态度。因为在政策“破”的阶段里会有事件发酵出来，形成的负面效应是叠加的，我们很难评估会对当期产生多少损失，当这种风险难以测评的时候，只能放一放。

在这样的变动下，整个社会的融资成本也在短期能被无形的抬高，虽然长期看是非常好的，但是短期内对实体经济的发展也有较大压力。在金融去杠杆的过程中，实体的去杠杆工作反而更难实现。而且除了监管部门给我们设置的“玻璃门”外，我们自身的选择也是非常谨慎的，所以如果大家短期内没有做过多投资的话还是先放一放为宜。

合规经营下需关注中长期持续性的布局和调整

刘响东：

我们的确在一线操作中可以看到今年半年来债券市场的违约事件不断发酵，信用的价差大幅拉大。但其实风险规避的行为，本身也是对不确定性的一种自然反射，把资金投向相对安全的地方。所以，资管新规对于产业结构调整，新的产业投资明确提出了支持。接下来有请汇银资本的王总来分享一下他们在股权投资的探索和未来的展望。

王建宇：

对于资管新规下的私募基金可以用四个字来描述，“转型”和“升级”，为了能够说明转型和升级，我从两个维度来说明私募基金的相关变化情况。

第一个维度，从产业方面看，我们发现需要迅速的和国家发展的形势和资本市场的态势作出实际的调整。行业内很多转型到国粹中药的投资，转型到仿制药方面的投资。这些投资就和整体的国家相关政策，包括机构的调整，刚性需求等密切地契合。所以在两年半的资管新规过渡期中，需要针对现在和未来私募基金的产业方面做出积极的布局和调整，而且这是一个主动的调整，非被动式的，以适应未来的变革发展的调整。

第二个维度，就是私募机构在配置资源和进行设置项目投资进度与计划管理的时候需要更加关注中长期的资产配置。对于基金投资人能否科学的产生良好的回报，不仅要关注资本市场的体现，更要关注投资过程中，中长期企业经营的表现。

除此之外，私募基金的持牌经营与基金从业人员执照经营也是关注的重点，因为新规定义它为“非金融机构”，要求私募基金所有的工作过程包括整个备案过程都要进行持牌经营，这也是合规的一种审定，同时也是防止假私募在社会中流通的一种方式。

刘响东：

总之，新规发布的影响是一个长期的事情，也是对2007、2008年以来突飞猛进爆发式增长的整个中国金融进行规则的重新修订，值得从业者们慢慢消化，不断调整，最终走上长期持续发展的资产管理业务方向。