文/马一居

说起沪港通，大概很多人的第一印象是两边市场的价差套利和各种制度套利。最近见诸报端的AH股套利是大家熟悉的套利机会。

　　然而沪港通的套利空间可不是简简单单的估值价差套利。其背后还有交易机会套利、融资成立利差套利、监管套利等套利空间。

　　价差套利：没那么简单直观

　　中金公司研究员王汉峰在其的研报中写道：投资者结构、市场制度差异、流动性差异等因素是决定A/H两地同股不同价的主要因素。

　　自4月沪港通开始起步，A/H股价差持续收窄。(见表A股溢价已经收窄，需要制图。)

　　截止10月17日收盘，价差**的前三个个股为海螺水泥(0914HK,600585SH)价差为14.80%、华能国际(0902HK,600011SH)价差为14.91%、中国平安(2317HK,601318HK)价差为12.89%。而在二个月前8月18日，海螺水泥的价差是27.31%，中国平安的价差是20.05%，华能国际16.83%，当日前三位个股价差都在20%以上，溢价逐渐收窄。

　　王汉峰认为，沪港通机制将使得两地的资金更大规模地互通，从而导致两地市场定价逐渐一体化。具体地说，沪港通机制将缩小目前A股大盘股相对于港股存在的较为明显的折价，而也会缩小A股中小盘相对于港股存在的明显溢价。值得注意的是，考虑到沪港通机制目前资金互通规模尚小，而导致A/H价差的因素仍将继续发挥作用，A/H两地定价的差异虽会缩小但可能仍将在一定时期内存在。

　　目前市场上就港股通的套利模式基本是基于A/H股价差，简单说就是哪里便宜买哪边。这也是我们看到一些私募目前操作的模式。但随着时间推移，市场风险加剧。高盛高华研究员刘陈杰就注意到套利并没有想象中那么直接简单，“A/H股估值收窄的投资机会并不如表面看上去那么直观。”

　　在分析了四种A/H套利策略后，刘陈杰为A股投资者卖出被高估A股，买入被低估H股是最有望能实现的。这四种套利模式分别为：

　　1.全球/香港投资者卖出(卖空)被高估H股，并将其仓位转向被低估的A股。但全球投资者不大可能将其海外头寸完全转到内地，因为A股相对自由流通较低。

　　2.全球投资者买入股指低的H股、卖空被高估A股。可是卖空单只A股实际难以操作。

　　3.A股投资者买入被低估A股、卖出被高估的H股，这个策略相对容易操作一些。

　　4.A股投资者卖出被高估A股，买入被低估H股。这种操作标的是增长较快和高换手率的中小盘为主。而且这种策略最有望实现。

但我们需要注意的是套利交易并非投资的主流行为，港股市场尤甚。

交易规则差异的套利空间

富国中国中小股基金经理张峰常驻香港，其管理的基金专注寻找港股中小板个股机会。其今年的收益颇佳。他向记者分析了两地不同的交易规则差异中存在的机会。

1、交易时段有差异：尽管港股开市时间与A股同步，但晚于A股1小时收盘，因此A股盘后公布的消息或于当天在港股市场先反应，对于次日A股投资者的交易操作有一定借鉴作用，可随之做出调整。另外，港股每天交易开放的总时长为5个半小时，比A股多出1个半小时，有了更多操作空间，价格可能反应更充分。

2、T+0vsT+1：在某些短期突发事件的状况下，利用港股的T+0相比A股的T+1能更快速有效地套利和避险。

3、涨跌幅限制：对于双边挂牌的公司，由于港股不设涨跌幅限制，当A股当日封涨停或跌停时，同一公司港股的走势也给A股后续的涨跌幅空间提供了参考价值。

　　张峰认为，各类型的投资机构有很多，各个机构采用不同的方法投资，获取收益。允许百花齐放，百家争鸣，投资理论和实际方法多样才是成熟的资本市场。

其他套利空间

香港股市比内地股市衍生品更加完备。比如融资融券机制、比如丰富的金融衍生品。所以在这些层面就蕴含着相应的套利空间。

监管套利：在内地股市持有意见上市公司5%以上的股份需要披露，可能有人会账户分散持仓，避免持有人身份暴露。一券商市场部人士表示，这类资者监管套利行为，会倒逼上交所进行改革，包括A股的交易机制、信息披露机制和监管策略。

此外，还有融资成本的利差套利。如面向港股投资者的低成本融资，用以偿还内地高成本负债;股权融资成本的套利，如在低估值市场回购股本，在高估值市场溢价增发;以及在汇率波动较大时进行交易套利。