作者：唐朝歌者

落实*高领导指示岂能拖拉。投资者们还在揣摩年前刚出台的科创板制度文本征求意见稿，上周末证监会就出台了《科创板**公开发行股票注册管理办法（试行）》和《科创板上市公司持续监管办法（试行）》，而上交所也同步正式发布实施科创板的《上海证券交易所科创板股票发行上市审核规则》等六项主要业务规则和配套指引，这样，以注册制为特点的科创板管理与上市交易规则体系一举建立并出炉，业内人士估计两会期间就有企业提交申请，*早七月可能就会有企业在科创板正式上市。

科创板就要来了，这是一个独立于沪深A股市场的科技+注册制股票市场，对照科创板规则与A股市场相比有以下主要的变化：

一是实行了注册制。

企业在科创板注册上市还是要有审核与批准的，而审核的重点是申请企业在经营业务与科创板的设立宗旨、上市门槛、社会道德等方面的相符性。注册制还是核准制，无非是政府和市场在其中扮演的角色有所不同，只是A股已经因市场担心过度扩容而对注册制谈虎色变罢了。

注册制和核准制的区别，一是在审核理念上，由审核制和核准制为对这个企业的投资性负责而规定条件，在注册制下变为只需要判断公司信息的真实、完全性、准确性以及与上市条件的相符性；二是在审核方式上，注册制会把发行上市的标准程序流程全部公开，企业在网上提交申请文件、交易所则在网上通过问询使公司的信息披露达到真实、完全、准确，并将所有问题和反馈全部在网上公开，让投资者进行判断或问询；三是在审核时间上，《科创板**公开发行股票注册管理办法（试行）》对上交所的受理、审核、报送或否决，以及证监会的注册与否决，做出了明确的量化规定；在发行方式上，科创板则会在发行的价格、规模和时间方面推进发行市场化，同时兼顾市场的承受能力。

二是监管与退市的规则更加明确。

从《科创板上市公司持续监管办法（试行）》作为证监会首批科创板的管理制度，就可以看出制度设计者对于A股之殇在于监管，证监部门的腐败高管与不良企业蛇鼠一窝，导致前些年的A股监管形同虚设，成为造成股灾和长熊的重要原因。《监管办法》对上市企业的信息披露、股份减持、资产重组、股权激励等做出明确规定，根据科创板特点，优化完善财务类、交易类、规范类等退市标准，以第七章的五项条款祭起了直接终止上市的大招。同时，取消了A股那样的暂停上市、恢复上市和重新上市的环节。

科创板力图通过透明的信息披露和严格的审核督查相关制度设计，让不良企业无处遁形，开大退市之门。从科创板重大违法强制退市和交易类强制退市的条件来看，与现有创业板相比较，除了取消因亏损退市外（这是顺应科技企业高成长性特点的必然要求），判断项目有所增加、量化标准有所严格。

三是放宽上市科技企业的盈利能力与股权架构等条件。

与A股相比，科创板上市的门槛进一步降低，凸显包容科技创新企业，优先支持符合国家战略、拥有关键核心技术、科技创新能力突出、具有较强成长性的企业的制度设计意图。

科创板对科技企业上市门槛的放宽，主要体现在：一是允许未盈利的公司上市，着眼于有未来发展空间但经营尚亏损的科技企业；二是允许不同投票权架构的公司上市，着眼于让当年因不符合A股制度规定而走向海外上市的科技企业回归；三是允许红筹和VIE架构企业上市，同样着眼于科技企业回归。而这些都是导致当年BAT等独角兽们“出走”海外市场，以至于中国股民不能充分分享优秀科技企业业绩成长的主要原因。

科创板就要来了，不论今后会建成牛长熊短、股指飙扬的中国纳斯达克，还是重现也是独立于主板的香港创业板指数从脉冲峰值一路走低的惨淡，它在2019年将是中国证券市场的宠儿看来是没有问题。作为投资者除了考虑是否与如何参与这场科创大戏外，更为关心的还是科创板对A股市场的影响几何？

坊间大牛市将随着科创板落地而在2019年到来议论四起，好似2010年深圳创业板开市前的情景再现。若能如愿自然是好事一件，A股投资者已苦熊久矣，但对此还得好好琢磨，笔者看来科创板开市对A股的今后可能会带来以下变化：

科创板欲学习成熟市场，入市、交易、监管、退市宽严相济。改革成功关键在执行力。

此次科创板落地，股市管理者以极快的效率推出管理与业务的一揽子制度，力图为科技企业拓宽融资渠道，提高国内股市对科技企业吸引力的意图跃然纸上。

除了对科技企业放宽上市业绩及股权架构要求外，科创板对上市企业市值及财务指标的规定，体现在企业规模上仍有一定要求。与创业板相比，科创规模要求更大，体现了社会的发展；同时，科创板对上市企业也增加了预计市值和营业收入要求，对不能在创业板上市的亏损企业更叠加了研发投入比例与现金流量净额的要求，对企业的成长性标准做出若干规定。

从交易规则来看，科创板的交易活跃度比A股更强。虽然没有实行T+1，但科创板股票竞价交易实行价格20%涨跌幅限制，比普通A股扩大了一倍；而且，上市后的前5天不设价格涨跌幅，避免了现有A股新股票上市连续无量涨停的尴尬局面。增强活跃度必然会带来加大投机性，现有A股投机市的特点在科创板会进一步放大。

制约投机的关键在于加强监管。A股也是有较为完整的监管制度的，然而开市二十多年，被人说成是“妖精横行”的A股市场却因违规或业绩问题退市的企业****，A股监管制度的执行不到位可见一斑。

同样实行注册制的美国纳斯达克鼓励中小科技企业上市，对上市公司业绩十分宽容，然而监管十分严厉，从1980年至2017年期间，有10431家企业从纳斯达克退市，有13%的企业是在上市后第四年退市。严格监管从而保证上市企业质量，就是纳斯达克开市47年指数上涨70多倍、全球*知名的高科技企业摇篮的主要原因。

其实是否有根本性的监管制度改革并不重要，科创板监管制度设计实质上还是对现有创业板的延续性与改良，关键还是在是否能够以法治精神严格执行已有的制度如纳斯达克那样到位。

科创板的改革试点成果，会在沪深A股市场得到延伸、深化

科创板的定义是试点改革，目的是把A股的存量问题撇在一边，按国际成熟股市的基本经验，另起炉灶，探出一条符合中国国情的既有利于国内科技企业融资、又有利于探索股市监管运行良性模式的路子。尽管科创板的规则除突破老大难的注册制和盈利问题外，与A股特别是中小创等二板市场的规则相距并不甚远，但也集聚了证券界人士二十多年来的教训、经验与思考探索。

试点成功的标志是市场接受科创板，科技企业通过股权融资的渠道得以打通，为中国经济的发展注入市场的活水。按照现在的市场气氛和政府意志来看，实现科创板试点成功的目标概率很大，那么一旦确认试点改革成功，必然要向沪深A股市场进行延伸、深化。可以设想的是注册制会在将来得到全面推进，以畅通企业融资渠道；创业板也可能取消亏损的初创科技企业不能上市的制度障碍；上市企业的监管与退市可能会得以加大力度。

科创板有可能分流A股增量资金，2019年A股还有高点但难期大牛市

温故可以知新，让我们来看看推出之日同样有着创出中国纳斯达克、为科技类中小企业融资开路任务的深交所创业板一路走来的路程，以及它对主板的影响。

创业板2010年6月开市，在主板创出上证指数6124.04点峰值之后约为两年又七个月。在创业板开市后，主板在次月创出上证指数2319.74点年内*低，在随着创业板上升而有了时达半年、幅度达37.3%的反弹后，各大指数便一路走低。直到两年后的2012年12月，创业板率先创出低点585.44，然后开始牛市；而在半年后的2013年6月上证指数创出1849点低点后，A股才开始走向2015年6月上证指数5178.16点、创业板指数4037.96点的峰值。而后，则和主板一样步入熊途，而且指数的跌幅还更大一些。

这次A股的春季行情，除科创板等因素的刺激外，根本原因还在于货币市场的宽松。然而这种宽松的目的是为了稳预期，对冲经济指标滑坡的风险，绝非是大水漫灌式的强刺激，其力度和持续性未必会如2008年的“4万亿”。而A股增加QFII一倍和MACI的中国权重从5%增至20%等措施所引入的海外资金量，与A股日逾万亿元的成交量相比更是小巫见大巫。注水能使A股有所上涨，但要突破前高形成像样的大牛市，非得有对企业业绩将普遍有所好转的强预期不可。

同时，科创板交易的活跃，必然会吸引大量投机性资金的眼球，对现有A股市场风险偏好较高的那部分存量和增量资金都会有所牵引。而相对于A股，更趋同国际发达市场规则的科创板无疑也会吸引更多的国际资金。而在企业盈利预期不佳的情况下，保守性资金进场入市的意愿也不会持续强烈。在资金有限的情况下，市场与管理部门自然都会趋向于活跃而又符合政治正确要求的科创板。A股一旦冲高，资金面上将很有可能难以为继。

在目前A股大量企业股东解禁与减持意愿强烈的情况下，A股持续走强还有待于企业业绩的上升使大股东和高管们有所惜售。因此，科创板的上市有可能会像当年创业板一样，要到一两年后再通过促进A股的改革，来带动大盘走出大牛市行情。然而，A股上市企业的痼疾在于企业股东与高管缺乏持股恒心，如果这个问题不能得到有效解决，A股和科创板一旦冲高仍然会因原始股东与高管的圈钱套现而折戟沉沙，难以实现牛长熊短。